理解当前中国金融风险的新视角

2017-07-30 05:33

最近召开的中央金融工作会议提出,“各级地方党委和政府要树立正确政绩观,严控地方政府债务增量,终身问责,倒查责任”。这说明,中央政府已经充分认识到,自2008年全球金融危机爆发以来,中国地方政府债务飙升过程中蕴涵的潜在金融风险。


    事实上,近年来的地方政府债务问题,与全球金融危机爆发后中国政府的四万亿财政刺激、影子银行体系的蓬勃发展、房地产价格持续飙升、金融系统性风险显著上升等问题密切交织到一起,很有些剪不断、理还乱的意思。而要深入理解地方政府债务问题,就不得不仔细考察中国特色的中央—地方财政关系。


   1990年代中期的财税体制改革奠定了此后二十余年中央—地方财政关系的基础。这次分税制改革的最重要结果,是造成中央政府与地方政府在财权与事权分配方面的不匹配,从而进一步造成地方政府在财政资源配给方面不得不依赖于中央政府的既成事实。


    一方面,中央政府获得的财政资源分配规模(财权)远高于地方政府。另一方面,中央政府直接承担的财政支出规模(事权)远低于地方政府。这就造成两个结果:一是中央政府手里掌握了大量的财政盈余,二是地方政府天然就处于财政方面收不抵支的境地。此外,中央政府还规定地方政府不能直接举债。这就意味着,地方政府为了平衡预算,不得不依赖于来自中央政府的转移支付。


    中央政府的转移支付分为两种。一种是一般性转移支付,地方政府支配这一种资金的自由度较高,但可惜的是,一般性转移支付的占比通常较低。另一种是专项转移支付,地方政府要申请这一类转移支付,手头必须要有项目(例如铁路、电站、机场等)。因此,地方官员手里拿着项目,跑到国家发改委去申请专项支付的行为自然就络绎不绝、大兴其道。这种现象,被戏称为“跑部钱进”。


    不难看出,1990年代中期分税制改革所奠定的这种中央—地方财权与事权不匹配的格局,客观上有助于加强中央政府对地方政府的控制力。但与此同时,中央政府又秉持着根据地方经济增长绩效来决定地方官员升迁前景的原则,也即所谓的“地方锦标赛”制度。这就使得地方官员陷入了两难。一方面,为了获得升迁,就必须刺激经济增长,而刺激经济增长需要资金资源。另一方面,分税制的结果造成地方政府天生缺乏资金,而且地方政府又不得不直接举债。那么,地方官员如何解决这一困境呢?


   1998年启动的住房商品化改革逐渐在2000年之后赋予了地方政府解决上述资金困境的一大利器,也就是预算外的土地出让收入。事实上,在过去十多年内,不断上升的土地出让收入成为了地方政府推动经济增长最重要的资金来源之一。地方政府官员对微观经济学原理掌握得非常透彻。对于土地这种需求价格弹性很低的商品而言,要最大化土地出让收入,要得通过控制土地的供给规模来推高土地出让价格。此外,为了吸引企业进驻本地以提振经济增长与财税收入,地方政府还得给工业用地网开一面,系统压低工业用地价格。这就意味着,地方政府通过推高居住用地价格来最大化土地出让收入的动机就变得更强了。从一线城市房价越调越涨的结果来看,地方政府调控房地产价格的态度是“为长者折枝,非不能也,是不为也”。不过,随着对土地财政模式的过度依赖持续推高国内房地产价格,以至于形成了系统性的金融风险,随着中央政府调控房地产价格的态度日趋严格,这一条融资途径的可持续性开始遭遇挑战。


    除了土地出让金之外,地方政府还可以从中国金融市场中获取各种金融资源,以此来推动经济增长。虽然如前所述,地方政府不能直接举债,但地方政府可以设立各类融资平台,再通过这些融资平台向银行借款或发行债券,通过融资来建设特定项目,推动经济增长。此外,地方政府还可以向在本地经营的各类金融机构进行指导或施加压力,让这些金融机构加大为本地各类企业的融资力度,借此来推动经济增长。这种地方政府在金融市场获取各类金融资源以推动本地经济增长的方式,被傅勇博士称之为“中国式金融分权”。


    中国经济学界过去有很多文献研究了财政分权对中国经济的系统性影响。但傅勇博士指出,财政分权的确能够较好地解释中国的经济增长,但却不能令人满意地解释中国经济的短期波动。这是因为,财政分权的模式是固定的而非时变的,因此难以用来解释经济波动这种周期性的现象。而中央政府根据经济周期的变化,而相机抉择的金融分权的“收与放”,则可以很好地解释中国经济的增长与波动。例如,2008年全球金融危机爆发以后,中央政府提出了四万亿财政刺激方案,同时允许地方政府大量向金融机构(尤其是商业银行)举债,这种通过地方政府配套加码后的最终财政支出规模达到12万亿元左右。但随着经济反弹趋势确立并有过热迹象之后,中央政府又开始清理地方政府融资平台、审计地方政府债务以及规范地方政府融资行为。而本次中央金融工作会议提出的“地方政府稳杠杆”任务,事实上是自2011年以来规范地方政府债务努力的延续。


    总之,如果地方政府天生处于财权与事权不匹配,同时为了赢得政绩锦标赛而不得不寻求额外资源来推动经济增长,就必然会导致“一放就乱、一管就死”的治乱循环,无论是房地产调控还是金融调控均会如此。要走出上述治乱循环,就必须由治标转为治本。


    改革的原则,是最终让中央政府与地方政府的财权与事权由不匹配转为大致匹配。思路无非有二,一是中央政府更多地承担支出责任,也即上收事权,二是赋予地方政府更多的财税收入,也即下放财权。作为一种收入跨期配置的方式,中央政府也可赋予地方政府在一定范围内直接举债的权力。而傅勇博士给出的对策,恰恰就是用“财产税+市政债”的新模式来提到“土地出让金+平台贷款”的旧模式。傅勇博士认为,为了发行市政债,地方政府必须说明项目的目的、偿债来源、资金使用情况,从而使得融资更加透明化,有助于加强金融市场与社会大众的监督功能,这种凸显信息优势的“近约束”要胜于来自中央政府的“远约束”,从而有助于把过去的“软约束”变为日益强化的“硬约束”。


    傅勇博士是笔者多年以来的朋友。他自2007年在复旦大学博士毕业后,就进入了中国人民银行系统工作。难得的是,在央行工作十年期间,他依然坚持开展学术研究。我非常欣赏的是,他的学术研究不是致力于建设虚无缥缈的空中楼阁,而是致力于解释中国经济的复杂现实,并试图为解决现实问题提出基于研究的政策建议。他近年来的学术研究,在我看来是恰如其分的“政策研究”。


    《中国的金融分权与经济波动》汇集了傅勇博士近年来关于中国式金融分权的学术研究。无论对于高校的学术研究者还是智库的政策研究者而言,获得对于试图深入理解中国式中央—地方财政金融关系的其他读者而言,都值得一读。我相信,大家都会读有所思,读有所悟。

  

    《中国的金融分权与经济波动》,傅勇著,中国金融出版社,201612月版。

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