美联储加息阀门已开 中国债市违约潮或将至

2018-06-14 06:46

北京时间6月14日凌晨,美联储宣布将联邦基金利率将上调至1.75%-2.00%的区间,并公布其至2020年的加息计划。为稳定中美基准利率息差,缓解人民币贬值压力,市场预期中国央行加息、降准或提前,而今年以来频爆债务违约的中国债市在去杠杆和货币政策收紧的双重压力下,违约潮或将成为新常态。

受全球金融危机影响,中国政府激进的财政政策刺激了疲软的经济,但同时也埋下了超高杠杆的隐患。根据标准普尔的估算,中国的债务规模到2018年底将接近GDP的250%,相比2012年的170%膨胀了近五成。

其中,企业债务占据近一半,而私营企业则向来都是中国债券违约问题的首要来源。融资难的私营企业,因为大型商业银行长期以来对国有企业所呈现出的放贷偏好,不得不寻求银行体系外的替代资金来源--影子银行。随着影子银行及其核心业务信托贷款规模的急速扩张,甚至是上市公司和国企也日渐倚重此类金融创新来获得流动性,进一步加剧高杠杆的隐患。长此以往,影子银行、信托贷款也就自然而然地被划拨为去杠杆整治对象的重中之重。

在此背景下,信托贷款因"大资管"、"资管新规"等的相继出台而不断萎缩,希冀借发行新债来盘活资金的企业,也就开始过起可用流动性资金账户每况愈下的"苦日子"。同时与日俱增的融资成本也在不断地抽走已惯于寅吃卯粮企业的"稻草"。最终在弹尽粮绝、无力偿付旧债之后,宣告违约也就变成了无解之解。

而市场对于低评级、高杠杆、弱现金流的民企债券风险早有预期,而且市场经济下出现债务违约十分正常。但是,与5年期国债收益率相比,5年期AA-级公司债券收益率的风险溢价创两年内新高,升至3.67%,说明市场对债券市场的风险认识正在加强。从整体来看,中国债券市场的违约率还是处在低位的。截至2018年5月底,企业债券违约后未兑付金额占存量信用债务总金额的比例不足5‰,远低于非金融危机时期全球债券市场2%的平均违约水平。

那么,今年这一波企业债务违约有何不同?为什么市场的反应较以往会显得更为谨慎?

首先,从违约金额总量来看,与2017年全年新增债券违约规模160亿相比,今年新增违约债券规模有所增长。据wind数据统计,截至5月24日,今年以来共有20只债券发生违约,涉及金额已超160亿。

其次,从债务违约的来源来看,今年的债务违约正在向上司公司和国有企业深入蔓延。据《华尔街见闻》报道,今年以来首次违约的7个发行人中有4家上市公司和2家上市公司的母公司,而此前上市公司发生违约事件仅有4例。川煤集团、云南省国资委实际控股的京鹏地产和辽宁省国资委实际控股的营口港等地方国企传出的债务违约消息则暴露出国企违约风险也在持续发酵。

最后,从大金融环境来看,根据美联储的会议声明,预计今年年底之前还将有两次加息,2019年将加息三次,2020年加息一次。而当下联邦基金利率所处的1.75%-2.00%区间已经使得中美十年期国债收益率息差脱离了行长易纲所说的80到100基点的舒适区间。为纾解美联储加息对人民币汇率的压力以及应对人民币贬值、资本流出等后患,央行加息和降准的预期进一步增强。融资升本的随之抬升和去杠杆的外部压力预示着债券违约潮阴云已成型。

对此,中国银保监会主席郭树清在近日出席第十四届陆家嘴论坛时指明,要妥善处理企业债务违约问题。对已经发生违约的企业要遵循市场规律因案而异,考虑救助对象将仅限于出现暂时性经营困难的企业,长期亏损、失去清偿能力的企业只能自食其力。

然而,央行的加息和降准高几率的提前所隐含的融资难度加大的非利好,意味着企业对暂时性经营困难的暴露面会持续性加大,如何把控去杠杆的度,避免矫枉过正、伤及优质企业,将成为金融维稳的新考验。暂时性经营困难的评定标准是什么?由谁来评定?诸如川煤集团、营口港等国资背景的企业,背后是地方政府信用、甚至是国家信用,对其放任自流现实吗?政策的具体实施情况将待观察。

 

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